雲存儲服務商 Box 為何在招股書提交一年後才申請公開募股，現在的時機好嗎？是否錯過了美股最好的時期？

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去年 3 月份時第一次提交招股書，直到今年 1 月 9 日才確定要 IPO 了。

Aaron Levie去年年底在接受Bloomberg的Emily Chang採訪時說，Box當初決定上市是一個錯誤，因為這讓公司沒法集中注意力在最重要的事情上：

That was
absolutely a distraction to what our core focus has been. So, we"ve learned.

對於公開市場的時機好壞，我想也只有為Box承銷的大摩們才能有一個比較有價值的想法。因此，這裡只說一點Box的基本狀況。

Box這幾天開始路演，定價為每股11到13美元，按照中間價估算，Box的價值為14億美元。然而在去年7月份時，Box從TPG和Coatue那裡融到1億5千萬，當時的估值可是24億。可以說，目前的定價是相對保守的。

我自己覺得Box現在的時機選擇並沒有太大的問題。Box已經發展了9年，雲存儲的盈利空間不斷被擠壓，企業市場在未來很有可能會面臨來自各個巨頭的激烈競爭，科技圈的大佬們（比如Marc
Andreessen）也一直在不停高呼」There is no bubble in tech」。因此，沒有太多繼續延期下去理由。

數據上的變化

（由於從2013年初把財務年末由12月31日變為1月31日，這裡忽略這一點，把2013年1月31日的財務年度視作2012年度的數據）

Box現在仍然有非常好的增長，2014年前三季度的收入與2013年同期相比增長80%（雖然相對之前有所減緩）。剛才也提到，Box已經成立9年了。相對於其他的SaaS初創公司，Box的高速增長期來得晚了些。它用了6年時間才達到了5千萬美元收入級別。從第7年起，Box開始突飛猛進，一直到現在，成為極少數在年收入超過1.2億美元的同時，還擁有這樣增速的公司。

另一方面，Box比較能花錢。它的凈利潤從第6年起遠低於其他所有已上市的SaaS公司的同期水準，而這個數值是伴隨著Box收入的大幅增長的，這說明」Box通過燒錢撐起高速增長」這樣的論斷至少在表面上來看並沒有錯。這也是在其第一次提交S-1時人們對Box最大的疑慮。然而延遲IPO的這三個季度來，Box放緩了增速，也降低了自己的burn
rate，目前的數據顯示去年的虧損額占收入的百分比下降了30%（但仍然位於136%這樣的高位）。

相應的虧損數據並沒有如之前一樣迅速增長，而略有減少：從2013年的1.252億美元減至1.215億。為了做到這一點，Box減少了19%在銷售和市場推廣上的投資。然而，與上述的虧損額相對應，現在的銷售和市場推廣費用仍比同類公司同期高出許多，達到收入的138%，這也正是Box能夠保持較高增速的原因。此外，研發費用也從營收的50%減少到37%，即便如此，這個數字仍然顯著高於同類公司的同期平均水平。

總的來說，在延遲IPO的這一年裡，Box在保持高速增長的同時控制了燒錢的速度和賬面的虧損，並在市場營銷和研發等方面作了不小的改變，應該算是為IPO作了不錯的準備。

Box的商業模式與SaaS

有意思的是，從最近提交的更新後的S-1來看，Box和之前沒有什麼本質上的不同。

與最早的S-1相比，最大的亮點是用一種非常清晰的方式解釋了自己的商業模式：

（來源：S-1）

Box強調他們的商業模式是去最大化客戶的長期價值，在初始投入大量資金去吸收新客戶，並通過保留客戶以及擴大既有客戶的部署規模來實現長期意義上的盈利。因此，在任何一個客戶上獲得的盈利取決於這個客戶處於什麼樣的階段。對於上圖中最左邊的新客戶，營銷成本很高，即期實現的賬面收入相對很低；對於中間的現有客戶，營銷成本有所下降而營收大幅增大；對於右邊的客戶，營銷成本則遠遠小於左邊的兩個階段，加上收入的增多，因此能獲得客觀的利潤。

Box甚至為此用實際數據舉了個例子。把在2010年吸收的客戶算作一個大組，稱作」2010
Cohort」。在2010年，從這個組獲得的收入為280萬，但非常高的可變成本使得組內虧損和貢獻收益率為負。在財務年度2014年中，組內收入的上升帶了34%的正貢獻收益率。在財務年度2015年，只計算前三個季度仍得到了40%的貢獻收益率以及和前一會計年度持平的收入。應該有理由預期這樣的趨勢會持續下去。

（來源：S-1）

實際上這正是SaaS的一個典型模式。投入大量資金增大客戶數量，也就是增大單個組（Cohort）的規模，引起巨大的早期虧損，但有可觀的長期收益。另一方面，一個SaaS公司在某一特定時刻可能有許多的客戶組（Cohort），這些組中有賺錢的，也有虧損的，對Box來說前者可能是2010組和2011組，後者可能是2013組和2014組。在公司早期，必定是虧損組的數量多於盈利組的數量，但長期看，盈利的客戶組的數量將超過虧損的客戶組數量。

這也就是SaaS商業模式的特殊之處。許多人在看到有著巨大虧損額的SaaS公司獲得很高的估值都會皺眉頭，但事實上，引用一句來源不明的話：

For
SaaS, growth hurts (but only at first).

David
Skok有一張圖可以非常清楚地表明這一點：

（來源：David Skok）

越快的增長率，在長期會帶來越高的回報，但在短期會造成越大的虧損。

不僅在回報的數額上，這個曲線在時間上也有類似的反映。依然來自David
Skok：

（來源：David Skok）

可以看到，隨著用戶數量增多，短期的虧損變得更嚴重，但盈利點會來得更快。

所以，問題的關鍵在於找到合適的指標去衡量這些公司的經營成績，對於早期的SaaS公司來說，利潤不是這麼一個合適的指標。Retention
Rate，CAC，Churn都可能是更好的指標。

去年Box剛剛提交上市申請的時候，許多爭議就是圍繞燒錢和虧損額。當時Box的burn
rate差不多是其他燒錢最多的同類公司的兩倍。Burn rate雖然值得關注，但不是最關鍵的問題，最關鍵的問題在於，錢花出去後，是否能有效地吸收客戶，並且有足夠好的產品和服務留住客戶或者是進一步銷售（Retention
Rate）。我認為Box目前做的還不錯，現在已經擁有PG，Schneider Electric，Toyota，Eli Lilly這樣的重量級客戶，也有salesforce這樣的合作夥伴。他們還提供針對特定行業以及某些在合規和法律上對協作系統有特殊要求的行業的垂直產品。另外，在此前的Box開發者大會上，他們還宣布將與Accenture合作，進一步發掘他們垂直策略的潛力。

從這個意義上看，也許Box和Dropbox不能算是直接競爭對手。純粹的雲存儲生意並不樂觀，Aaron
Levie也很清楚，他有條推特這麼說

Just as you don"t worry about database rows when using Twitter or
bandwidth on Youtube, cloud storage will eventually be free and infinite.

在S-1，Box列出的主要競爭對手有兩組，分別是」Enterprise
Content Collaboration」和"File Sync and
Share,
Dropbox出現在第二組裡。在兩組中都出現的公司，只有微軟和EMC。

Box也表達了他們對自己希望搭建的企業級平台和生態系統的期望：

（來源：S-1）

最終做成什麼樣，讓我們拭目以待。