借鑒國際經驗完善中央託管結算體系

05-30

從1996年誕生至今，中國國債登記結算公司已走過十年歲月。在其成立十周年之際，本報記者對中國國債登記結算公司總經理呂世蘊女士進行了獨家專訪。

業內呈現三大趨勢

記者：當前中央託管結算機構發展的國際趨勢如何？

呂世蘊：當前，國際債券市場及其中央託管結算機構的演變已經呈現出三大趨勢。一是歐美的中央託管結算機構從分散向一體化整合，並且圍繞託管結算的功能日益拓展。二是以保護和實現投資人權益為中心,相關金融立法受到高度重視。三是國際結算推薦標準逐步趨於統一，十國集團央行支付清算系統委員會（CPSS）和國際證券委員會組織（IOSCO）制定的《證券結算系統推薦標準》，日益成為各國規範託管結算機構的參照指標。

中央託管結算機構已成為一國債券市場運行的核心基礎設施，在支持市場發展和創新、監測和控制風險、保障市場運行安全和提高金融市場效率等方面都發揮著重要作用。明年起，我國將進入加入世貿組織後的金融全面開放新時期，因此，參照和借鑒國際經驗，從全面推進我國金融改革的戰略角度去研究如何進一步完善和健全中央託管結算體系，十分必要。

記者：能否簡要介紹我國債券登記託管機構的發展情況？

呂世蘊：作為中國債券市場總登記託管機構，中央結算公司通過十年的努力，已基本構建了與國際標準接軌、適於中國債券市場發展的中央託管結算機構的基本框架，開發並運營了由中央債券簿記系統、債券發行系統、央行公開市場業務操作系統、債券櫃檯交易中心系統、信息統計系統等多個子系統組成的中央債券綜合業務系統平台。目前已實現了債券無紙化和集中登記託管，實現了實時券款對付結算。根據國際結算標準關於「交易確認」與「結算周期」的建議，還實現了銀行間債券市場的交易、結算的直通式處理。

國際上中央託管結算機構的歷史不到四十年，還是一個新興行業，作為中國的債券中央託管結算機構，依託快速發展壯大的中國金融市場，我們應當有信心用較短的時間完成發達國家較長的探索歷程。

面臨五大戰略性課題

記者：當前中央結算公司在其發展中還面臨哪些新課題？

呂世蘊：從推進我國中央債券託管結算機構建設的戰略性角度，目前有五方面的問題需要思考和解決。一是考慮加大法律研究力度，呼籲推動金融市場適用法律的立法進程。二是考慮完善公司管理制度，探索公司體制改革。三要考慮深化風險控制機制，進一步維護市場安全穩健。四要考慮適應市場向廣度和深度發展的需要，千方百計提高市場運行效率。五要應對國際證券投資需要，發展跨境結算服務框架。

記者：我國託管結演算法律基礎相對薄弱體現在哪些方面？

呂世蘊：一方面是相關法律法規缺位。比如，債券中央託管結算機構遊離於《證券法》之外，主要業務受部門規章管轄，法律的規範層次不高；登記託管的法律關係和相關權利義務、結算最終性沒有清晰界定；無紙化條件下的證券權利和簿記效力沒有明文規定等。

另一方面是現有部分法律成為債券業務創新的制約，比如金融擔保（Financial Collateral）問題。按照中國目前《擔保法》，擔保品處置必須通過雙方事後協商一致或通過法律訴訟程序進行，處置過程較長，很有可能引發流動性風險和系統性風險。

應當看到，立法問題不是單單通過託管結算機構自身的努力就能夠推動的，這需要相關立法部門、監管部門和市場中介機構緊密配合，共同向前努力。

---------------------------------------------------------------------------------------------------- 無託管不方圓 債券市場的健康高效運行，離不開前後台的協調配合，如果把債券的發行流通比作前台，那債券的託管就是保證債市正常運轉的後台。

在我國債券市場發展初期，託管系統的缺失使債券的發行流通產生了一系列的問題。隨著債券市場化發行方式的不斷探索，我國債券託管系統應運而生，並在債券市場的發展中發揮著越來越重要的作用。

託管缺失的混亂

「在20世紀90年代之前，債券發行主要採取實物債券形式，當時一個很大的問題就是國債託管。」中央國債登記結算有限責任公司（下稱「中央結算公司」）副總經理王平指出，國債發行後，實物券分散到各處。由於實物國債到期兌付，沒有信用風險，而且還有利息，所以比同等面值的人民幣值錢。但是，國債實物券的印刷、運輸和保管流通等體系不如人民幣成熟。

這些特點和缺陷給了市場參與者可乘之機。首當其衝的問題是，機構冒用國家信用超發國債。王平舉例說，拿到發行額度的承銷商面向社會發行國債，代理老百姓保管實物券，然後利用「代保管單」的形式超冒發行，從而冒用國家信用為自己籌資。當時的風險就在於經濟環境惡劣，很多承銷商到期根本兌付不了超發的國債。

印製假國債則是更為惡劣的行為。「因為國債本身印製技術不高，兌付時真偽難以鑒別，真的和假的差不多。」王平說，這就導致一些假的國債也兌付了，實際兌付的數量超過了真實發行的國債數量。

國債二級市場交易也危機四伏。1990年末，為遏制櫃檯交易弊端，上海證券交易所、深圳證券交易所和北京的STAQ（中國證券交易自動報價系統）及一些城市的證券交易中心紛紛建立。此後，各地國債交易如火如荼。

「當時，幾個證券交易中心也有惡性競爭。」王平認為，火爆的背後隱藏著很大的危機。市場上出現了買空賣空等惡劣行為，最低的國債抵押比例是用5%的國債能獲得100%的資金，這就相當於是拿國債抵押的信用融資市場。

王平告訴記者，國債市場經過了3年的熱鬧後，1994年系統性風險就發生了，而這個風險是過分追求交易效率導致的。

公開資料顯示，由於在武漢證券交易中心、STAQ系統的債券交易出現了嚴重賣空現象和金融欺詐，各地證券交易中心出現較大的風險。從1994年下半年起，國家開始對各地分散的證券交易所進行清理整頓，國債交易也逐步集中到滬深證券交易所進行。不過，由於國債交易的風險控制機制並未建立，1995年上海證券交易所出現了「327國債期貨風波」，在國債歷史上留下了難以磨滅的印記。

問題頻出的國債市場無疑給世人敲響了警鐘：建立全國統一的國債託管結算系統已到了刻不容緩的地步。